調(diào)研要點:

1、烏靈系列有望恢復(fù)10-15%的增速,百令系列或?qū)⒈３?0%左右的高速增長

公司主要獨(dú)家產(chǎn)品烏靈系列去年收入4.05億,同比下滑9.68%;百令片系列收入1.09億,同比增長244.48%,同一口徑下增速近70%。烏靈系列收入下滑主要受部分地區(qū)二次議價的影響,同時公司加強(qiáng)了對銷售隊伍的調(diào)整和優(yōu)化、開展精細(xì)化招商,一定程度上影響了當(dāng)期銷售;去年公司積極開展烏靈膠囊和百令片OTC推廣策略,完成了OTC團(tuán)隊的組建,目前已覆蓋750家連鎖終端;去年烏靈膠囊增補(bǔ)進(jìn)入了新疆、浙江基藥目錄,百令片在浙江、湖北、湖南、吉林、云南、四川、海南等地中標(biāo)。未來隨著兩大產(chǎn)品在中標(biāo)地區(qū)的放量以及營銷改革效果的逐步顯現(xiàn),烏靈系列今年有望恢復(fù)10-15%的增速,百令系列有望保持50%左右的高速增長。

2、搶先布局中藥配方顆粒,未來將享受市場擴(kuò)容紅利2015年公司以1.3億獲得百草中藥51%股份,切入中藥飲片領(lǐng)域。百草中藥2015年全年實現(xiàn)營業(yè)收入1.18億,凈利潤1493萬,并表收入4106萬。百草中藥飲片公司共有品種700多種,品規(guī)1000多個,在浙江省率先開展“免費(fèi)送煎藥到家”服務(wù)。為抓住中藥配方顆粒限制性放開機(jī)遇,公司擬投入1.1億加快中藥配方顆粒生產(chǎn)線項目建設(shè),計劃今年完成300個以上顆粒劑品種研發(fā)與生產(chǎn),爭取在年底取得配方顆粒生產(chǎn)資質(zhì),明年開始投產(chǎn)。

截至2013年底,中藥配方顆粒市場規(guī)模不足中藥飲片市場1200億規(guī)模的5%,假設(shè)替代三分之一的飲片市場,則潛在的替代空間達(dá)400億。中藥配方顆粒的平均毛利率高達(dá)70%,由于其方便高效等優(yōu)點近年行業(yè)增速高達(dá)30%。2001年7月,國家藥監(jiān)局頒發(fā)了《中藥配方顆粒管理暫行規(guī)定》,明確將中藥配方顆粒納入中藥飲片管理的范疇,為方便監(jiān)管、統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn),CFDA只批準(zhǔn)6家企業(yè)試點生產(chǎn)。而去年底CFDA發(fā)布《中藥配方顆粒管理辦法(征求意見稿)》,擬放開配方顆粒的生產(chǎn),采用生產(chǎn)備案制。在備案制背景下,監(jiān)管層對顆粒生產(chǎn)的上、中、下三個環(huán)節(jié)都有嚴(yán)苛要求,必須具備全產(chǎn)業(yè)鏈能力,所以我們認(rèn)為早期仍然是生產(chǎn)企業(yè)共同做大市場蛋糕,不會出現(xiàn)過度競爭。百草中藥具備良好的飲片基礎(chǔ),搶先進(jìn)入配方顆粒領(lǐng)域獲得先發(fā)優(yōu)勢,將享受到市場整體擴(kuò)容帶來的紅利。

3、參股細(xì)胞治療領(lǐng)先企業(yè),高起點介入精準(zhǔn)醫(yī)療

2016年1月公司以人民幣8910萬元增資科濟(jì)生物,增資后持有其7.85%的股權(quán)?？茲?jì)生物由李宗海博士帶隊,其針對實體瘤的CAR-T技術(shù)研究水平在國內(nèi)、國際領(lǐng)域中處于領(lǐng)先地位。以GPC3為靶點治療肝癌、以EGFR為靶點治療神經(jīng)膠質(zhì)瘤兩個項目已進(jìn)入一期臨床,預(yù)計年底將公布階段性臨床數(shù)據(jù),爭取在明年年底申報FDA。如臨床試驗進(jìn)展順利,公司不排除進(jìn)一步擴(kuò)大持股比例。

4、投資醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)藥流通,打造大健康產(chǎn)業(yè)閉環(huán)

公司于2015年4月與德清縣衛(wèi)生和計劃生育局簽署了《關(guān)于德清縣第三人民醫(yī)院引進(jìn)社會資本參與合作辦醫(yī)的框架協(xié)議》,擬對德清三院進(jìn)行現(xiàn)金增資(不超過1.9億元),增資完成后公司持有醫(yī)院75%的出資額。德清三院是一所二級綜合性醫(yī)院,新院按照三級乙等綜合醫(yī)院標(biāo)準(zhǔn)、600張床位規(guī)模建設(shè)。新院預(yù)計于今年6月開始動工,2-3年內(nèi)實現(xiàn)整體搬遷,建成后新院年收入預(yù)計為3-4億。公司已于2014年完成對醫(yī)藥流通企業(yè)凱欣醫(yī)藥65%股權(quán)的收購,投資德清醫(yī)院則完成了公司在醫(yī)療制造、醫(yī)藥流通和醫(yī)療服務(wù)全產(chǎn)業(yè)鏈的閉環(huán)布局。未來公司將以德清醫(yī)院為依托,同時結(jié)合公司的烏靈系列、百令片、中藥飲片、配方顆粒等資源,發(fā)展特色?？?、中醫(yī)門診、養(yǎng)老和慢病管理產(chǎn)業(yè),為公司中期發(fā)展提供有力支持。

5、大股東大比例參與定增,維持“買入”評級

公司于2015年7月完成定向增發(fā)7006萬股,增發(fā)價6.93元/股,總共募集資金4.86億元,鎖定期均為三年。大股東認(rèn)購3457萬股,占比49.3%。募集資金主要用于烏靈菌粉生產(chǎn)線建設(shè)項目以及補(bǔ)充流動資金。實際控制人大比例參與定增彰顯對公司發(fā)展的信心。隨著兩大主要產(chǎn)品在中標(biāo)地區(qū)的放量以及營銷改革效果的逐步顯現(xiàn),公司的原有業(yè)務(wù)有望保持20%左右的增速;中藥配方顆粒有望在明年投產(chǎn),德清三院、中醫(yī)門診等醫(yī)療服務(wù)板塊也將逐步貢獻(xiàn)利潤;公司同時具備精準(zhǔn)醫(yī)療主題性投資機(jī)會,未來將不斷受政策利好、臨床試驗數(shù)據(jù)催化。我們預(yù)計公司2016-2018年EPS分別為0.18、0.22和0.25元,對應(yīng)的市盈率估值48.5、39.5和34.1倍,維持“買入”評級。